牽一發而動全身——這是沙特阿美公司IPO給沙特帶來影響的真實寫照。

3月11日，外媒報道沙特阿美的IPO有可能會推遲到2019年進行。這家備受關注的石油公司IPO大戲再度被推到公眾面前。

自從2016年沙特阿美正式開始準備IPO，與其相關的新聞總是成為石油圈內的頭條，這一次也不例外。

除了每次說到沙特阿美IPO總會提到的“估值”、“上市地點”等話題，沙特阿美IPO所隱藏的深層次內涵更值得關注。

繞不過去的死結

香港?紐約?新加坡?倫敦?這不是在選時裝周的舉辦地，而是沙特阿美IPO地點的最熱門選項。

早在2016年和2017年初，這項候選名單里面甚至包括有東京。能夠有這么多的備選名單，證明沙特阿美雖然在公司估值上沒有得到市場的一致認可，但其龐大的體量、潛在的發展空間都是各大金融中心所垂涎的。

然而硬幣的另一面，是這些上市地點對于上市公司公開信息披露的要求成為阻礙沙特阿美選定上市地點的重要因素。眾所周知，穆罕默德•本•薩勒曼王儲最為中意的上市點無疑是倫敦和紐約，尤其是紐約，是王儲心中的首選。

但是沙特阿美所掌握的石油儲量、財務等信息，一直以來都被沙特政府視為國家機密，在沙特阿美國有化之后從來沒有披露過。有分析認為，掌握了沙特阿美的石油儲量等信息就能夠有效的推測出沙特國內石油生產潛力等信息。

當然，退一萬步說，即便是在非倫敦、紐約的地方上市，公司信息披露都是無可避免的。王儲及其智囊團隊一定對此有過充分的考慮，不可能因為死守信息披露就斬斷沙特阿美的IPO之路。

從最近沙特能源部長法利赫接受媒體采訪時透露的信息來看，沙特阿美IPO踟躕不前有了更多的原因。首先，從去年起，接連有在美上市的石油公司，包括埃克森美孚、雪弗龍等，在美國遭遇訴訟。這些訴訟的內容包括碳排放、全球變暖、石油開采的污染問題等。沙特阿美很清楚，一旦上市，這些訴訟就會成為它們不得不面對的問題。

更糟糕的是，沙特政府擔心沙特阿美在紐約上市之后，會遭遇911恐怖襲擊遇難者家屬的集體訴訟。時至今日，一直有相當數量的911恐怖襲擊遇難者家屬認為沙特政府曾經有意無意地對恐怖分子進行包庇。類似這樣的訴訟不僅會讓沙特阿美耗費大量的時間、精力和金錢，更有可能帶來潛在的負面輿論風暴。這些都是沙特政府完全不想遭遇的。

隨著時間的推移，沙特政府已經愈發認識到：沙特阿美的IPO似乎并沒有想象中的容易。與此同時，有關沙特阿美將會在國內率先上市的消息也再度引爆了市場。

國內上市意欲何為?

恐怕在大家得知沙特阿美有可能在國內上市之前，沒有多少人了解沙特國內的Tadawul交易所。這個“沙特A股”只有不到200家公開交易的公司(2017年8月數據)，每天上午10點到下午3點交易，周五周六休市。

顯然，對于一個除了能源工業幾乎一無所有的國家來說，Tadawul也并不是什么王牌股票市場。沙特政府這是病急亂投醫了么?

不是，這其實反映出沙特阿美上市的另一個目的：吸引投資。

我們都知道沙特政府的2030愿景，如此龐大的計劃沒有資本的投入是不可能。誠然，沙特政府并不缺錢，即便是油價暴跌，但只要不是長時間處于低油價狀態，沙特政府的財政就不會長期失衡。

但問題在于，2030愿景需要的是長期、巨額的投資。沙特政府光是支付戰爭費用和處理王室宗親就幾乎耗盡了財政潛力，無力支付經濟改革所需的長期投資。

此外，沙特吸引外資的能力是逐年下降的。根據位于華盛頓的智庫國際金融研究院(IIF)最新報告顯示，沙特從2012年到2017年，每年都有數百億美元的資本流出。截至2017年第三季度，沙特資本已經外流640億美元，預計2018年仍會有260億美元流出該國。

很奇怪不是嗎?要知道，油價暴跌在2014年的下半年才出現，但是沙特在2012年就出現了大規模的資本外流。要知道，沙特的石油服務市場是全世界最富庶的，斯倫貝謝、貝克休斯、哈里伯頓等一大批國際上最頂尖的油服公司都要在這里打破頭去競爭，中國企業甚至只能拿到殘羹剩飯。

實際上，沙特的經濟除了2011年爆發式增長之后，并沒有太多亮點。石油工業之外的一些產業部門甚至負增長。國際貨幣基金組織預測，2017年沙特的GDP增長將“接近于零”。長期的經濟低迷顯然是政府無法接受的。

去年底，沙特政府公布了一項價值190億美元的新版經濟刺激計劃，旨在幫扶陷入困境的私營企業。據悉，此次190億美元的新版經濟刺激計劃只是沙特政府計劃實施的一項為期3年、規模為530億美元經濟刺激計劃的首個重要組成部分。沙特國王薩拉曼試圖平衡推進雄心勃勃的改革計劃，并在預算赤字擴大的同時，實施嚴厲的緊縮措施。

落點又回到了錢上。如果政府無力支出，就必須落到外資頭上。而沙特阿美在國內的IPO則很可能可以為Tadawul帶來600億美元的投資，進而拉動整個沙特的外資吸引水平。

王儲的野心

一直以來有一個說法：王儲對于沙特阿美的估值是2萬億美元，而市場普遍對沙特阿美的估值在1萬億到1.5萬億之間。這是王儲遲遲沒有大力推動沙特阿美IPO的重要原因。

這個說法所給出的結論實在是難以讓人信服。對于沙特阿美的估值，無非是兩種可能，2萬億和非2萬億，如果沙特阿美真的能達到2萬億的估值，王儲完全可以通過釋放部門信息來說服市場。如果沙特阿美估值完全無法達到2萬億美元，王儲也不會無謂的堅持。

說到底，這很大可能只是一個博弈。

對于薩勒曼王儲，或者說沙特政府來說，目前的頭等大事毫無疑問是在也門與伊朗之間的代理人戰爭。這場戰爭的最終勝利不僅能夠奠定沙特在中東地區絕對的權威，更可以解放大批的軍費開支。

所以我們能夠看到，薩勒曼王儲在3月無論是出訪英國還是美國，軍火購買都是頭等重要的大事。而一旦戰爭有望結束，王儲有了足夠的業績鞏固地位，沙特阿美的IPO就將會是日程表中的下一項。

我們到底該怎么看待沙特阿美的估值呢?分析師們對于2萬億美元的估值各有看法，有分析認為60美元以上的油價可以維持這個估值，但也有人認為需要80美元以上的高油價。

根據油價網報道，BloombergGadfly專欄作家LiamDenning認為，沙特阿美需要80美元/桶的油價才能達到其宣稱的2萬億美元市值。全球石油巨頭的平均邊際自由現金流在5%至7%浮動。俄羅斯石油公司(Rosneft)以12.95%水平登頂，相比之下埃克森美孚石油最低，為5.194%。基于這些實際的數據，Denning的測算結果顯示，為了以5%的邊際自由現金流吸引投資者，沙特阿美需要以80美元/桶的價格出售原油，而這也是唯一能匹配得上2萬億美元市值的方法。

我們有理由相信，無論分析師們計算的結果如何，其計算工具和邏輯都是有理可循的。但我們不應該放棄思考另一個很重要的因素：油價高低不僅事關沙特阿美的估值，更與沙特本國政策乃至整個歐佩克息息相關。

對于歐佩克和沙特來說，油價并非越高越好。100美元的高價在現在會直接導致非化石能源替代的步伐加快。所以實際上沙特最希望的是油價的平穩而非暴漲。

“2030愿景”是沙特拜托石油依賴的重要規劃，這何嘗不是沙特政府拜托沙特阿美一家獨大的舉措?沙特阿美IPO只是沙特政府尋求解決資金來源困難的舉措，只要能夠達成目的，沙特阿美公司估值的高低并不是不可協商的紅線。

薩勒曼王儲正全面建立自己的威信：大規模的反腐針對的是來自王室內部的反對聲音，在也門的戰爭是尋求樹立自己的軍事權威，而沙特阿美的IPO是其進行經濟改革的基礎。要知道，沙特阿美公司的股權結構極其復雜，除了沙特政府持有的股權外，一直有傳言說來自國外的資本持有沙特阿美的相當部分股權。因此，通過部分股份的IPO來進行內部股權結構的梳理，進一步掌控國家的經濟命脈，實際上也是王儲推進IPO的另一大目的。