自年初以來，煤炭股整體上漲0.65%（同期滬深300指數下跌12.3%），取得較好的相對收益。其中非常重要的因素是供給側改革相關的多項政策陸續落地，供給端對產量庫存從而供需層面產生效果，成為市場追逐的熱點。進入二季度以來，圍繞煤炭供給側改革文件正陸續發布，涉及人員安置、資金扶持（包括補貼和債轉股）、縮減產能、土地審批等，去產能政策分配方案逐漸落地，地方進入實際操作階段。另一方面，房地產投資觸底反彈，需求端出現企穩跡象。

二季度基本面好轉預期進入兌現階段，在下游低庫存和需求企穩回暖疊加之下，整體供需環境繼續好轉，煤價仍將反彈，但考慮到去產能的長期性以及需求復蘇的強度，我們認為向上空間較為有限。（1）供給側改革已經對短期產生效果。中長期看，如果嚴格關閉非法產能，重新核定生產煤礦產能，煤礦總規模有望縮減至41億噸，理想狀態下十三五供需將基本走向平衡，相比而言，去產能對焦煤影響更大。（2）短期下游需求以及開始企穩反彈，但道路不會平坦。其中兩個重要因素是：拉動本輪需求企穩的房地產投資可持續性；電力消費結構繼續向可再生能源傾斜，對煤炭形成擠壓，需求增長的空間有限。

在供給側改革深入推進的同時，我們也看到行政性去產能帶來的不確定性因素依然存在：煤炭進口沖擊、國內煤炭企業成本上升、政策約束力。其一，落后產能還未淘汰煤價上漲就以先行，博弈的結果，很可能導致產能出清延遲；其二是限產導致煤炭開采成本提升、降低企業效率；其三是國內煤炭企業的競爭力相對削弱，海外煤炭受益。此外，信貸數據的高增長所帶來的通脹預期增強，構成外部風險之一。

綜合煤炭供需基本面的變化以及對政策的理解，二季度是一個兌現窗口期，建議“標配”煤炭，主要考慮以下因素：一是整體基本面環比改善，下游需求反彈，供給端去產能產生效果；二是供給側改革政策落地，國企改革和兼并重組的故事多；三是煤炭行業一季度相對收益明顯但絕對漲幅不大。我們建議配置基本面改善明顯、彈性較大的焦煤公司：西山煤電（焦煤龍頭）、冀中能源（焦煤彈性大）、陽泉煤業（噴吹煤）、盤江股份（區域焦煤）、兗州煤業（海外焦煤受益）、開灤股份（焦煤焦炭彈性）。