FY20 和1Q21 業績符合我們預期

長江電力公布2020 年報及2021 一季報并召開業績說明會：FY20收入577.8 億元，同比增長16%;歸母凈利潤263.0 億元，同比增長22%，與業績快報基本一致。1Q21 實現收入和歸母凈利潤88.7億元、28.7 億元，同比增長6%、25%，超市場預期。

2020 年派息率略有下降，但每股分紅保持上行趨勢。2020年基本面持續向好，來水、投資收益、疫情下稅收優惠等多項指標達到歷史最佳條件帶來盈利、現金分紅等創歷史新高。

2020 年公司宣布每股派息0.70 元(同比增長2.9%)，對應派息率60.5%(去年同期69.4%)。公司經營性現金流同比上行12.5%至410 億元，為公司發展提供堅實資金基礎。

一季度表現好于市場預期，投資收益發揮關鍵作用。在來水偏枯以及為白鶴灘蓄水導致發電量同比下降10.6%的情況下，公司一季度歸母凈利潤同比提升25%。主要驅動力來自：1)投資收益同比增長50%以及2)公允價值變動收益6.9 億元 vs.

去年同期虧損5.2 億元。一季度電力板塊普漲，公司持有的桂冠電力股價漲幅明顯。

財務費用維持在較低水平，杠桿率不斷下降。2020 年全年財務費用49.9 億元，同比減少4.3%。2020 年新增債券綜合融資成本僅2.7%，較2018/19 年的3.97%/3.39%進一步走低。

2020 年底公司資產負債率同比下降3.3 個百分點至46.1%。

發展趨勢

雖高基數帶來保增長壓力，但2021 年分紅增長確定性高。考慮到2020 年來水條件刷新歷史記錄，給2021 年帶來高基數壓力，但我們認為公司有望通過大水電優良現金流進一步加大股權投資規模、提升投資收益，同時強化成本控制。此外，從2021 年開始，公司分紅政策從此前的每股不低于0.65 元改為70%派息率。從現金流的角度來看，公司2020 年現金分紅0.7 元/股，總額159.2 億元，僅為當年經營性現金流的39%。即使2021 年業績短期內出現波動，公司仍有較大余量提升派息率，不改高分紅特質。

積極參與水風光互補項目，拓展業務范疇。金沙江下游可開發風光項目規模約1500 萬千瓦，公司在資金、人才等多方面具備競爭力，或帶來業務成長性。

盈利預測與估值

由于一季度投資收益超預期，我們上調2021/2022 年凈利潤2.9%/5.0%至254 億元/266 億元。當前股價對應2021/2022 年17.9倍/17.1 倍市盈率。維持跑贏行業評級，由于股權投資超預期表現，我們上調目標價5.0%至22.90 元對應20.5 倍2021 年市盈率和19.6倍2022 年市盈率，較當前股價有14.7%的上行空間。

風險

來水大幅低于預期。