2013年PB僅有0.8倍,跌破凈資產,行業內最低,價值被嚴重低估。

盡管市場對公司加大煤化工投資心存疑慮,但這種擔心在當前被過度反應,公司是行業內煤炭賦存條件最好的生產商之一。

服務商煤炭稟賦好、毛利率50%、后續仍有增長。即便在當前煤炭價格低迷情況下,中煤能源自產商品煤毛利率仍有50%,這得益于良好的自然稟賦。其中成熟的平朔礦區產量占76%,擁有4對產量超過2000萬噸的礦井,擁有成本優勢。鄉寧礦區的王家嶺600萬噸焦煤礦在2013年投產,噸凈利接近200元。公司另有新疆2對礦井、黑龍江1對礦井在建,煤炭產量仍在逐年增加。中煤能源擁有便捷的鐵路運輸,相比主要競爭對手中國神華,中煤能源更加接近煤炭消費地,具有顯著的運輸距離優勢。

中國最大的煤炭機械生產商、市占率高。主要生產包括刮板運輸機、液壓支架、采煤機、刨煤機、轉載機、破碎機及礦用電器等產品,在多個產品上擁有很高的市場占有率,中高端電機占有率69%,中高端刮板輸送機56%,中高端采煤機30%。

煤炭機械的營業收入約80億元左右,毛利率約23%,對整個中煤能源的盈利貢獻有限,未來煤機業務規模維持現狀。

限制煤焦化、發展新型煤化工。公司現有的煤化工主要是焦炭,因價格下跌,持續虧損,近年來公司已經處置了大批焦炭產能,當前剩余約200萬噸規模。新型煤化工包括煤氣化制醇醚燃料、煤氣化制烯烴、煤液化等,公司通過銀行借款、發行債券等方式籌集資金建設新型煤化工項目,包括60萬噸甲醇、175萬噸尿素、50萬噸工程塑料。在當前煤炭經營現金流惡化,公司加大負債發展煤化工,市場對此持懷疑態度,造成市值被嚴重低估。

正進入資本開支高峰、負債顯著增加。煤市低迷,公司希望煤化工未來可以抵消煤炭業務波動,當前正加大對煤化工投資。2013年包含煤炭、煤化工在內的資本支出超過300億元,煤化工首次超過煤炭,占比超過50%。由2011年凈現金頭寸迅速轉為凈負債頭寸,2015年預計接近50%。

盈利預測與投資建議。我們預測2013-2015年中煤能源歸屬母公司凈利分別為36.81億、44.14億和51.92億,其中2013年同比下跌60.3%,2014-2015同比增長19.9%和17.6%。對應EPS0.28元、0.33元和0.39元。BVPS2013-2015年6.3元、6.4元和6.6元。我們采用PB估值方法,給予中煤能源2014年1.1PB估值,6個月目標價格7.04元,對應2013-2015年PE分別為25X、21X和18X,買入評級風險因素。債務增加、煤化工不達預期、煤炭價格下跌超預期。